宏观周报：工业利润上升，货币仍是中性。三季度已有23省公布地方GDP，其中过半省份下滑，西南强华北落。9月工业企业利润总额同比增速27.7%，较8月继续上升，主要缘于工业品价格稳中有升，工业生产销售加快，以及电力、酒和电子等行业拉动。目前，市场担心18年通胀会大幅上升，但我们认为地产销售增速已经转负，库存周期已至尾声，而人民币升值制约出口，总需求的回落意味着通胀预期难以回升。上周央行启动63天逆回购，有助于稳定市场对资金面的预期，平滑资金面的波动。当前DR007仍维持在2.8%-2.9%附近，中性的货币政策态度未变。
债券周报：资金有望改善，债市配置机会。上周债市大跌，源于监管加强及海外债市大跌。10月央行持续大规模投放，叠加11月后财政年末放款将开启，资金状况有望改善，维持R007中枢3.3%。短期债市超调，调整提供配置机会，3.6%以上的10年期国债具备长期配置价值。信用债表现明显好于利率债，信用债配置需求仍在，票息水位抬升后配置价值逐渐显现，也能抵抗一定幅度的利率风险，仍应以票息策略为主。
工业利润上升，货币仍是中性
——海通宏观周报
宏观专题：三季度地方GDP：过半省份下滑，西南强华北落
过半省份下滑。目前已有23个省份公布3季度GDP增速，较上半年3升5平15降，9省未达年度增长目标。分区域看，西南继续领跑，华北暂居末位。
东北经济趋稳。虽然东北三省3季度GDP未公布，但从工业、投资、消费看，三省普遍回暖。价格层面，东北地区房价、工业品价格均持续回升。东北经济趋稳缘于工业品涨价改善工业企业盈利，从而拉动工业经济。
华北工业滑落。在已公布数据的省份中，华北各省暂居末位。环保限产来袭令华北工业显著下滑。天津GDP从2季度的8%骤降至3季度的6%，9月工业增速更是跳水至-6.1%。虽然2季度钢铁行业景气改善令河北经济回暖，但3季度河北钢材产量跌幅扩大至-2.9%，令其工业和GDP增速双双下滑。
西南继续领跑。前三季度，西南地区的贵州(10.1%)、重庆(10.0%)经济增速暂列前二。但重庆经济仍是依靠投资驱动为主，其投资占GDP比重仍高于60%，远高于北上广深。投资驱动的带来负债高企等隐忧，料难持续。
华东经济趋稳。华东各省经济体量较大，增速仍保持稳定。虽然三季度外需转弱令华东各省出口有所转弱。但因对投资依赖较低、及早进行产业升级，其经济更依赖于第三产业，助于稳定经济。
一周扫描：
海外：美国三季度GDP超预期，耶伦或不再连任主席。美国三季度实际GDP环比初值3%，预期2.6%。主要贡献来自于三季度消费、投资和出口的共同带动。数据公布后，美联储12月加息的概率升至100%。美国政治媒体Politico报道，鲍威尔获下任美联储主席提名的几率高居84%。上周四，欧洲央行公布利率决议，维持三大利率不变，同时将月度购债计划从600亿欧元削减至300亿欧元，从2018年1月起延续9个月，如有必要将持续更长时间。
经济：工业利润上升。9月工业企业利润总额同比增速27.7%，较8月继续上升，主要缘于工业品价格稳中有升，工业生产销售加快，以及电力、酒和电子等行业拉动。9月工业企业主营收入同比增速10.8%，较8月反弹回升，印证9月工业增加值增速小幅回升，主要缘于价格走高、需求稳健。9月工业产成品库存增速7.8%，连续5个月下滑。库存销售比0.404，低于去年同期。存货周转天数13.7天，同比减少0.6天，均指向库存继续去化。销售改善、生产平稳令存货持续去化，库存周期已至尾声。
物价：通胀预期难升。上周猪价、禽价回落，菜价上涨，食品价格环涨0.4%，预测10月CPI食品价格环降-0.4%，10月CPI稳定在1.7%的低位。10月以来钢价下跌，油价上调，煤价先涨后跌，预测10月PPI环涨0.2%，10月PPI同比回落至6.3%。目前，市场担心18年通胀会大幅上升，但我们认为18年通胀难以大幅上升，因为地产销售增速已经转负，库存周期已至尾声，而人民币升值制约出口，总需求的回落意味着通胀预期难以回升。
流动性：货币仍是中性。上周R007均值升至3.41%，R001均值升至2.77%。DR007升至2.87%，DR001升至2.68%。上周公开市场净投放3900亿，连续大幅投放货币。上周美元指数大幅反弹，在岸和离岸人民币汇率均贬至6.65。上周央行启动63天逆回购，有助于稳定市场对资金面的预期，平滑资金面的波动。当前DR007仍维持在2.8%-2.9%附近，中性的货币政策态度未变。三季度经济增速虽降仍稳，去杠杠仍是未来主旋律，货币政策难松。
政策：深化供给侧改革。国资委表示，明确完善各类国有资产管理体制，改革国有资本授权经营体制，加快国有经济布局优化、结构调整、战略性重组，促进国有资产保值增值，推动国有资本做强做优做大，有效防止国有资产流失。发改委表示，重点把握好深化供给侧结构性改革、加强创新能力建设、实施乡村振兴战略、实施区域协调发展战略、宏观调控有度、深化经济体制改革、推动形成全面开放新格局、提高保障和改善民生水平以及大力建设美丽中国等九方面重点任务。
资金有望改善，债市配置机会
——海通利率债周报
专题：央行货币政策框架转变研究
从数量型框架到价格型框架。货币政策框架包括货币政策目标、货币政策工具和货币政策传导机制三个方面。从政策目标来看，央行货币政策中介目标由货币量转向利率。政策工具方面，央行创新货币政策工具，管理中短期市场利率，DR007成为市场基准利率培育目标，利率走廊机制稳定短期利率。货币政策传导机制方面，利率渠道越来越重要。
货币政策框架转变的原因。第一，表外业务放大货币乘数，货币数量相关指标逐渐失效。第二，利率市场化的不断发展，使利率传导机制逐渐完善。第三，根本原因是，货币政策目标有所转变，过去稳增长和防通胀的政策目标，现在新增去杠杆和防风险。这使得总量问题转变为了结构问题。
未来展望：双支柱调控、大水漫灌难现。货币政策和宏观审慎政策的“双支柱”调控体系开始发挥作用。一方面，央行盯住DR007作为市场基准利率，公开市场操作更加精细化，精准调控银行资金成本，确保不发生系统性风险。另一方面，通过MPA考核等监管手段，抑制同业业务和表外业务的无序扩张，降低非银和影子银行的杠杆率。从“大水漫灌”刺激经济，到“精准调控”降低杠杆，央行的政策思路出现了明显变化。因此我们认为，在去杠杆取得显著成果，或者经济出现大幅回落之前，货币政策将不会出现大幅放松。
上周市场回顾：债市大幅下跌
一级市场：供给大增，存单价升。上周记账式国债发行871亿，政策性金融债发行788亿，地方政府债发行1270亿，利率债共发行2929亿、环比增加233亿，净融资额2806亿、环比增加1115亿元。利率债认购倍数一般。同业存单发行量回落至4433亿元，净融资额435亿元，3M股份行CD发行利率收于4.54%，较前一周上行4BP.
二级市场：债市大幅下跌。上周债市情绪较弱，叠加监管传言冲击，债市大幅调整。具体来看，1年期国债收于3.52%，较前一周上行4BP；10年期国债收于3.83%，较前一周上行10BP.1年期国开债收于3.98%，较前一周上行12BP；10年期国开债收于4.41%，较前一周上行9BP.
本周债市策略：资金有望改善，债市配置机会
会议强调经济质量。提出中国经济分两步走战略安排，没有再提GDP翻倍类目标，而更加突出经济发展质量，这意味着未来几年经济增长或延续权威人士讲话中提到的L型走势，大水漫灌式货币刺激和大兴基建的财政刺激均不是选项。
资金有望改善。过去一周资金利率回升，源于10月下旬登录缴税期，而通常10月份财政缴款超过5000亿，导致了资金的短期偏紧。但央行在过去3周持续大规模投放货币，加之11月以后财政将开启年末放款模式，我们认为资金状况将有望改善，维持R007中枢3.3%。
债市配置机会。上上周债市大跌受小川行长下半年经济增速有望到7%的言论影响，上周大跌又受到“18年商业银行同业负债占比指标将从目前的33%调整到25%”的传言影响。虽后续央行出来辟谣，并启动2个月期限逆回购操作，但是债市情绪面依然偏弱，对未来资金面、监管加强以及海外债市大跌的担忧笼罩市场。我们认为短期债市超调，调整提供配置机会，3.6%以上的10年期国债具备长期配置价值。
坚持票息策略——海通信用债周报
本周专题：国内REITs市场发展再进一步。
1. REITs的概念。房地产投资信托(REITs)，是以能够产生稳定租金收益的不动产为基础资产，以标的不动产的租金收入为主要收入来源的信托基金。海外市场REITs通常在投资标的和收入来源上有严格限制，比如日本市场要求至少70%的总资产投资于房地产、房地产租赁等房地产直接相关资产。
2. REITs的优势。REITs满足了中小投资者投资地产市场的需求，并通过多元化投资分散投资风险；通过对现存房地产的获取和经营来获利，在不改变产权的前提下提高了房地产资产的流动性和变现能力，对于有不动产运营业务的地产商而言，REITs也可以是一种融资渠道。
3.REITs在国内试点与立法同时推进。目前我国有关REITs的政策法规还没有正式出台，出现了多个私募REITs以及类REITs产品，包括早期的中信起航、鹏华前海万科、兴业皖新阅嘉等专项资产管理计划。近年来国家鼓励培育和发展住房租赁市场建设，租赁相关的资产证券化产品多点开花，本月“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”获深交所批准发行，保利租赁住房REITs也经上交所审议通过，公寓资产类REITs产品破冰。
4.REITs发展的契机和问题。国家积极培育租赁市场下，不少房企正从“拿地卖房”的模式转向与“持有运营”并重，像万科、碧桂园、龙湖、保利等企业都在打造自己的长租公寓品牌。REITs作为不动产证券化的重要手段，是盘活企业资产、提高不动产流动性的较好工具，这是我国发展REITs市场的契机。但国内有关REITs的制度环境尚未建立，相关产品存在租金回报率低、双重征税、投资门槛高、未来退出不确定性高等问题。
一周市场回顾：供给小幅上升，收益率上行为主。上周一级市场净供给613.3亿元，较前一周小幅上升，低等级债发行偏多。在发行的170只主要品种信用债中有18只城投债。二级市场交投增多，收益率上行为主，1年期品种中，超AAA等级收益率上行8BP，其余等级收益率均上行9BP.3年期品种中，AA与AA-等级收益率分别上行8BP、2BP和3BP，AAA与AA+均上行5BP.5年期品种中，超AAA与AA+等级收益率分别上行10BP、4BP，AAA、AA与AA-等级收益率均上行6BP.7年期品种中，AAA、AA+等级收益率均上行3BP.
一周评级调整回顾：评级调整数量与上周持平。上周发生1项信用债主体评级上调行动，未发生主体评级下调行动。评级上调的安康市发展投资集团有限公司发行人来自综合类，主体评级展望上调的主要原因是安康市财政实力稳步增强，政府在财政补贴和资金注入方面给予公司支持，公司资产总额和营业收入保持增长。未来随着公司在建和拟建项目的推进、项目回款的逐步到位和金融类业务的发展，公司的资产规模和收入水平有望进一步提升。
投资策略：坚持票息策略。上周信用债收益率跟随利率债上行，但幅度不如利率债。AAA级企业债收益率平均上行5BP、AA级企业债收益率平均上行4BP，城投债收益率平均上行4BP。下一步表现如何？建议关注以下几点：
1)中国主权美元债受追捧。5年期发行利率2.196%，10年期利率2.687，分别较同日同期限美国国债高出12和22个BP，认购倍数11倍，超出市场预期。在穆迪和标普相继下调中国主权评级后，本次发行未采用国际评级，其成功发行有利于降低中资海外债融资成本，也显示了国际机构对中国主权债投资价值的认可。中国国债收益率大幅上行后，与海外债利差进一步扩大，配置价值凸显。
2)周期行业龙头仍受青睐。在我们最新的第35期一致预期调查中，对于最看好的信用债品种，有58%的受访者选择了周期行业龙头。受益于价格上涨和市占率的提高，周期行业龙头债券今年以来取得了明显的超额收益。随着环保限产和国企去杠杆的推进，周期行业龙头安全性仍较高。其次看好的是高等级国企或高等级民企，而城投债、房地产债等品种则较为悲观，显示市场对信用风险仍较担忧。
3)坚持票息策略。10月份以来，债市持续调整，但信用债与利率债出现了分化，10年国债收益率创年内新高，而3年AA+中票收益率离5月份的年内高点还有近40BP，信用债表现明显好于利率债。10月份以来信用债发行量仍维持在较高水平，一级市场未明显受到二级市场情绪的影响。这意味着信用债配置需求仍在，票息水位抬升后配置价值逐渐显现，也能抵抗一定幅度的利率风险，仍应以票息策略为主，寻求“稳稳的幸福”。
又见银行转债，风险机遇并存——海通可转债周报
专题：17Q3基金转债持仓分析
市场规模扩大，转债指数上涨。17年三季度，中证转债指数上涨3.90%，同期沪深300指数上涨4.57%、创业板指数上涨2.95%。转债市场余额从二季度末的839亿元，增至3季度末的1070亿元，主因中油EB、国君、雨虹等6支新券发行。
基金转债持仓增加，占转债市值比重下滑。17年3季度公募基金转债持仓270亿，环比增加57亿元。开放式基金中，债券型和混合型持仓分别增加49亿元和9亿元。基金转债持仓占转债市值的比重继续降至22.99%(二季度为23.7%)，创09年以来的新低。从更高频的上交所月度数据来看，基金7月大幅增持21.5亿元(源于国君转债发行)，但8月和9月分别减持4.5和5.0亿元。
重仓券：光大转债居首。从持有基金数来看，光大、三一转债居前，其次为雨虹和洪涛转债。从持仓总市值来看，光大、电气、三一居前，其基金重仓券总市值分别为38.5、20.05和18.58亿元，中油EB、宝钢EB、广汽转债、国君转债分别位居4~7位。从持仓变动情况来看，基金重仓券增持前五位个券为光大转债(+24.2亿元)、中油EB、国君转债、国资EB、雨虹转债，剔除新券，光大和国资增持量最大。减持前三位个券为国贸、三一和海印转债。
转债基金规模持平，但转债仓位增加。17年三季度转债基金资产净值为61.2亿元，与Q2的61.71亿元相比基本维持。转债基金整体杠杆率为111%，较17Q2的107%明显增加。转债基金配置可转债45.4亿元，较二季度末增加4.15亿元，整体来看转债基金配置金额占转债总市值的74%，相对于2季度明显增加。转债基金平均可转债市值占基金资产净值的比重从17Q2的82%增至17Q3的86%。
上周市场回顾：转债指数下跌
上周中证转债下跌0.25%，日均成交量上升24%；同期沪深300指数上涨2.42%，中小板指上涨0.88%，创业板指数上涨0.85%，债市(中债新综合指数)下降0.27%，个券12涨21跌。涨幅前五位分别是宝钢EB(2.43%)、三一转债(2.02%)、国资EB(1.86%)、永东转债(1.61%)、国贸转债(0.84%).
林洋转债发行，浦发拟发行500亿转债。上周林洋转债发行，规模30亿，网上申购(摇号抽签)，无需定金，初始溢价率约1.78%。雪迪龙(5.2亿)等回复了反馈意见，凯中精密(4.36亿)、奇精机械(3.3亿)转债预案获受理，浦发银行(500亿)，天成自控(3.84亿)和弘信电子(2.6亿)公布了转债预案。
本周转债策略：又见银行转债，风险机遇并存
又见银行转债。周五晚，浦发银行发布500亿转债预案，一般而言大盘转债预案披露时对市场影响最大，在其他发行环节中影响较为有限。如宁波银行100亿转债预案公布时，中证转债指数次日下跌3.87%、光大银行300亿转债预案公布时，中证转债指数次日下跌1.26%。目前转债市场整体情绪处于低位，估值也处于不断压缩的过程中，浦发银行500亿的转债供给可能会对市场有较大影响，未来若出现超调，可关注低吸机会。
风险机遇并存。上周转债市场继续下跌，转债估值继续压缩，算术平均和加权平均溢价率分别压缩至31%和26%的低位。近期审批速度加快，我们预计发行速度或将加快，在供给扩容背景下，转债估值的压缩过程应该长期而缓慢的。在股市震荡分化和转债估值缓慢压缩的背景下，转债表现分化，建议仓位不宜过重，稳健为先，多看新券。存量券关注金融板块(国资EB、光大转债)和业绩(雨虹、辉丰、桐昆、顺昌、九州)，其次关注条款(天集EB、江南转债).
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